test

Macro-economische update: Arrivederci e grazie

Oktober 2019. Oktober kende een mooie remonte van de langetermijnrentes.

De vooruitzichten van een ordelijke brexit en positieve signalen vanuit de Amerikaans-Chinese handelsoorlog wonnen het van de stagnerende aankoopmanagers-indices (PMIs). De Belgische 10-jaarsrente flirt opnieuw met het nulpunt. Ook de aandelenbeurzen wisten dit nieuws te smaken en lijken onderweg naar mooie ‘double digit’ jaarwinsten.

Draghi verlaat het toneel

Na acht jaar aan het roer van de ECB zwaaide Mario Draghi af. De Italiaanse president van de ECB zal herinnerd worden om zijn befaamde speech en controversieel stimuleringsbeleid.

“De euro is als een hommel: een beestje dat niet zou moeten kunnen vliegen, maar het toch doet.” Deze beeldspraak gebruikte Draghi in zijn beroemde speech op 26 juli 2012, het hoogtepunt van de eurocrisis.

De euro kreeg het hard te verduren en er was gerede twijfel of de munt wel zou overleven. Met deze argwaan maakte Super Mario korte metten door de belangrijkste woorden uit de geschiedenis van de eurozone uit te spreken: “...But there is another message I want to tell you. Within our mandate, the ECB is ready to do whatever it takes to preserve the euro. And believe me, it will be enough.” Hij had de moed om de koers te bepalen, koos de ideale timing en woorden.

Whatever it takes… Een amalgaam van belofte, geruststelling én vastberadenheid was genoeg om de markten te sussen en de euro te redden. De reputatie van de ECB president, toen een half jaar in functie, was in één klap gevestigd. Draghi hield onverstoorbaar voet bij stuk en deed effectief al het nodige. Hij leidde de ECB in een nieuw en controversieel tijdperk van negatieve rentes en van grootscheepse geldinjecties in de economie.

Drie magische woorden, -0.50% en €2,000 mld is wat de eurozone erft. De Italiaan zette menig bazooka in en testte de grenzen van zijn mandaat. Super Mario ontpopte zich tot beleggersvriend maar spaardersvijand.

Desondanks faalde Draghi in zijn belangrijkste opdracht: inflatie dichtbij maar onder 2%. Met een inflatie die de afgelopen maanden stelselmatig wegkwijnde tot amper 0,8% in september, en weinig signalen voor een spoedig herstel, hield Draghi tijdens zijn laatste ECB vergadering zelfs de deur open voor meer stimuli.

Er hangt echter nog steeds een prijskaartje aan “whatever it takes”. Onze stimulusvriend zwaait af op een moment dat de Europese economie alarm slaat en de ECB nog met grote uitdagingen worstelt. De centrale bank heeft weinig munitie over in haar wapenarsenaal om de groei en de inflatie aan te wakkeren en kampt met een grote verdeeldheid in haar bestuur. Markten en beleidsmakers geven ook steeds meer aandacht aan de neveneffecten van dit onconventioneel beleid. Het zal dus aan Lagarde en co zijn om nog wat meer op de bodem van de gereedschapskist van de ECB te graaien en te werken aan een coördinatie van het monetaire en fiscale beleid als dé beleidsstrategie die hopelijk in staat zal zijn de Europese economie aan te wakkeren.

Op naar nieuwe Britse verkiezingen

De brexitsaga kende vorige week een nieuwe wending: nieuwe verkiezingen op 12 december. Optimisten zien dit als een laatste stap richting een besluit voor brexit, maar dat hebben we al vaker gehoord. De Labour-oppositie gaf haar verzet tegen nieuwe verkiezingen op nadat de EU de Britse vraag tot uitstel positief beantwoordde. Zo was het risico op een no-deal brexit bezworen. De Liberalen en de Schotse SNP waren al langer voor verkiezingen. Na wat gehakketak over de datum ging het ‘House of Commons’ akkoord met nieuwe verkiezingen.

Eigenlijk staat het VK nu ongeveer terug op het punt waar ze op 23 juni 2016 stonden. Op dit verschil na: Toen ging ‘iedereen’ er vanuit dat een brexit onwaarschijnlijk was. De nieuwe beslissingsboom daarentegen levert opnieuw een veelvoud aan uitkomsten op. Minstens vier partijen maken kans op significante vertegenwoordiging in het Parlement wat de uiteindelijke zetelverdeling onvoorspelbaar maakt.

Een parlement zonder meerderheid valt niet uit te sluiten. Volgens de polls vertrekt brexitboegbeeld Boris Johnson in polepositie. Hij moet wel overeind blijven in de moeilijke spreidstand om enerzijds niet te veel stemmen te verliezen aan de harde brexiteers van Nigel Farage en anderzijds de gematigde conservatieven aan boord te houden. Het blijft een politieke stap in het duister, zelfs voor campagnebeest Johnson. Je zou het haast vergeten, maar ‘in theorie’ gaan de verkiezingen nog over andere topics dan brexit. Zo heeft Labour een uitsproken programma met nationalisaties, herverdeling en uitgaven voor gezondheid en onderwijs. Als de andere onderwerpen meer op de voorgrond komen, is Johnson niet per se in het voordeel.    

Genuanceerde visievorming is meestal geen kenmerk van een verhitte verkiezingscampagne, maar de brexit waarover wordt gestemd kan ook nog verschillende vormen aannemen. Farage is voor een harde brexit. Johnson is voor ‘zijn’ minder harde brexit die volgens het gereputeerde NIESR instituut op termijn wel meer schade voor de Britse economie oplevert dan de aanslepende onzekerheid over brexit. Labour wil een nieuwe, softe deal met de EU onderhandelen en die dan in een nieuw referendum voorleggen. De LibDems willen brexit liever helemaal afvoeren. Brexit en brexit zijn dus verschillende dingen.

Europese stagnatie

De belangrijke aankoopmanagers-indices vertonen stagnatie: de patiënt is nog niet aan de beterhand, maar zijn toestand gaat er niet langer op achteruit. De samengestelde PMI-indicator voor de eurozone steeg marginaal van 50,1 in september – het dieptepunt sinds de start van de Europese groeicyclus in 2013 - tot 50,2. Ter herinnering: 50 vormt de grens tussen groei en contractie.

De stilstand van de Europese economie zet zich dus door bij de start van het 4e kwartaal. De data wijzen op een groeidynamiek van 0,1% op kwartaalbasis. Groei in de binnenlandse dienstensectoren wist de verliezen uit de exportgerichte verwerkende nijverheid uit. De malaise in de Europese industrie houdt ondertussen al 9 maanden aan. Vooroplopende indicatoren zoals nieuwe (export)orders duiden nog niet op beterschap. Bedrijven werkten de voorbije maanden hun achterstand al meer dan weg en hebben capaciteitsoverschot.

De impact op de tewerkstelling laat zich raden. In de verwerkende nijverheid schrapten bedrijven jobs aan het snelste tempo sinds begin 2013, terwijl de toename in de dienstensector de traagste was sinds 2016. Als de zwakke internationale sector de binnenlandse consumenten treft, kan de huidige groeivertraging/stilstand omslaan in recessie.

Behalve op sectorniveau is er ook een opvallend verschil op nationaal gebied. Frankrijk verraste zowaar in positieve zin, terwijl Duitsland opnieuw achterop hinkt. De Franse PMI steeg van 50,9 tot 52,6. De Franse orderboekjes lopen in tegenstelling tot de Duitse opnieuw vol. In Duitsland zegt de optimist dat het verval in de verwerkende nijverheid afneemt, maar ziet de realist tekenen van achteruitgang in de dienstensector. De algemene tewerkstellingscomponent viel voor het eerst in zes jaar tijd onder de 50-grens. De Duitse economie zal net als in het tweede kwartaal nipt krimpen en in het laatste kwartaal waarschijnlijk hoogstens stagneren.

We staan duidelijk voor een cruciaal kwartaal en kunnen enkel hopen dat het brexit-optimisme de komende maanden meer in de cijfers doorsijpelt. Bovendien werken de VS en China richting een officieel deelakkoord op handelsgebied tegen midden november. Dan ontmoeten Amerikaans president Trump en Chinees president Xi Jingping elkaar aan de zijlijn van de APEC-top in Spanje.

That’s all folks!

Zoals verwacht verlaagde de Federal Reserve (Fed) opnieuw de beleidsrente. Dat het een derde keer tot een renteverlaging kwam, was voor de markten geen verrassing. De timing (heel wat analisten gingen uit van een decemberverlaging) was dat al iets meer. Powell gaf tijdens zijn persconferentie aan dat de huidige rente waarschijnlijk nog een hele tijd zal worden aangehouden (geen verdere verlagingen dus).

Toch blijven heel wat indicatoren alarmsignalen geven. Er is de inverse rentecurve die de voorgaande jaren steeds voorspeller was van een recessie (zie grafiek 1). Bovendien zijn ook de economische data die de afgelopen weken verschenen (zie ook de vorige macro economische update) alarmerend: een stevige contractie in de Amerikaanse industrie die doorsijpelt richting dienstensector, een daling van de vooruitzichten inzake werkgelegenheid en zelfs tegenvallende ‘retail sales’. Het laatste wat de Amerikaanse economie kan missen, is ‘Joe Sixpack’ die de geldbeugel dichthoudt.

Als een recessiescenario effectief ook realiteit wordt, heeft de Fed geen andere keuze dan verdere renteverlagingen doorvoeren.  

Grafiek 1: Spread 10 jaar – 12 maand Treasury paper & recessieperiodes - Bron: Rabobank

Grafiek 1: Spread 10 jaar – 12 maand Treasury paper & recessieperiodes - Bron: Rabobank

dinsdag 5 november 2019